拒绝误读，还原被低估的0x最真实的一面

撰文：Danial （@d4bba） ，翻译：LeftOfCenter

「从真实交易量，到产品的结构，乃至营收模式，全都遭到了误读，市场并没有看到 0x 的『真实面貌』」，推特 ID 为 @d4bba 的用户 Danial 日前发布长文为 0x 大鸣不平，并称 0x 或许是当下最被低估的 DeFi 项目（之一）。

Danial 表示，主流媒体对于 0x 的报道「错误频出」，虽然 0x 增长迅速，然而媒体公布的数据并不准确，导致这个项目的发展潜力被严重低估。事实上，经过调整后的 0x API 交易量约占 25%，这才是它的真实交易量，该数字大约是媒体报道中未经调整的 API 交易量（约为 13％）的 2 倍。

此外，一些媒体发布的 0x 做市商收入并不准确，因为 0x 上很多费用都产生自链下，真实数据是在经过调整后，0x 的做市商单日赚取的链上费用收入可以达到 51 万美元，仅次于比特币、以太坊、Uniswap 和 SushiSwap，位居第五。

0x 还经常被误读为仅支持开放式订单簿模式，而 0x 其实是一种聚合多种流动性来源的点对点协议，支持包括 RFQ （多做市商价格聚合机制）在内的多种聚合模式。这意味着，随着传统金融市场中的专业做市商进入 DeFi 市场，0x 将为成为该领域的最强竞逐者。相比之下，目前在 DeFi 聚合器赛道暂时领先的 1inch 由正滑点收益（或称之为价差盈余）维系的营收模式之所以得以维系，得益于认知差异的存在，即大部分交易者还没有意识到报价并非最终的交易成本，也就是说 1inch 提供的并非最优的交易价格，一旦这种认知差异被弥合，1inch 的收益来源之一将无以为继，这并非是一种可持续的健康收益模式。

0x 和 Matcha

想要分析 0x 的价值，需要从去中心化聚合平台 Matcha 作为切入点。正如 Messari 在一篇文章中所指出的那样，最终价值将被 Matcha 这样的交易聚合平台捕捉，不过，Matcha 不止于此。

很多 dapp 面临的问题是没有真正的用户和市场需求，从而无法引导流动性。这正是 0x 想要解决的问题——引导流动性。为此，开发团队 0x Labs 于 2017 年成立，并启动了 0x，随后推出了可提供最优去中心化交易路径的 DEX 聚合器 Matcha，并由旗下开发者专用产品 0x API 提供支持。

Matcha 为基于以太坊的代币提供最优交易路径，并迅速赢得口碑。不过，如果单从报价这一性能指标来看，其竞争对手 1inch 似乎更占优势。

大部分情况下， 1inch 为用户提供显而易见的最优报价。比如，当你有一笔将 10 个 ETH 兑换成 USDC 的交易需求，这个时候，1inch 的报价可能是 1 个 ETH 可兑换 1,301 USDC，Matcha 的报价则是 1 个 ETH 兑换 1,299 USDC，大部分肯定会选择前者进行交易。

但事实上，如果你选择 1inch 平台进行此次交易，可能会给用户带来比 Matcha 更高的交易成本。这是由于 1inch 上的交易都含有隐形交易成本，而这个隐形成本并没有显示在前端报价上，因此，很多用户往往会在不知情的情况下，支付了更高的交易成本。

之所以会产生这种差异，是由「正滑点」导致的。

「正滑点」是什么？

简单来说，当交易资产的报价和实现价格之间产生差价，且当前者大于后者时，就会产生「正滑点」（positive slippage）。

举例来说，当用户购买 ETH 时，ETH 报价为 1000 美元，由于网络拥堵导致最终结算时以太坊的市场价格已跌至 995 美元，但用户仍然需要支付 1000 美元购买一个以太坊，也就是说，交易者多付了 5 美元购买 ETH，这 5 美元就是正滑点。

一般来说，当一笔交易产生正滑点，像 0x API 在内的多数平台方都会将产生的差价返给用户，但 1inch 则会将这些正滑点差价拿走，成为其收益来源之一。

事实上，1inch 曾大方承认利用正滑点获得收益（称之为价差盈余），并将赚取的这些正滑点转化成社区收益，发放给协议参与者，并且社区成员可投票自行决定这些收益应该如何分配。

也就是说，虽然 1inch 有着更加漂亮的报价，但这些生成的前端价格只是估算，一旦产生正滑点，这笔交易将不再具有性价比，甚至可能会支付比其他平台上更高的交易成本，可以说这是一种隐形费用，也是一种银行行为。

正如一位推特用户曾 抱怨 的那样，在 1inch 上进行一次 38 ETH 交易中，产生了 8ETH 的正滑点成本，根据其发布的链上交易记录，这笔交易中的 25% 最终被发送至 1inch 地址，该名用户最终只获得 30ETH。

也就是说，交易数量和交易规模越大，至少在 1 笔交易中产生正滑点的可能性接近 100％。这意味着，一笔正滑点导致的损失，将会抵消最佳报价带来的收益，甚至让用户产生大额亏损。

举例来说，前端报价数据看来，1inch 上 1 个 ETH 可兑换 1,301 USDC，Matcha 上 1 个 ETH 可兑换 1,299 USDC，最后如果在 1inch 上交易 10 个 ETH 可兑换 13,010USDC，在 Matcha 上交易可兑换 13,021USDC。也就是说，交易规模越大，用户受到的影响被放大。

对于 1inch 来说，由正滑点收益（或称之为价差盈余）维系的营收模式，目前为止之所以仍得以维系全在于大部分交易者还没有意识到报价并非最终的交易成本，还需要考虑隐形成本，一旦这种认知差异被弥合（衡量聚合器性能的最佳指标并不是明面上的报价，而是调整价格，是指扣除费用成本后实际的交易价格，也就是用户在链上完成交易并支付交易成本（gas 和费用）后最终的交易价格），1inch 的收益来源之一将无以为继。

与之对比，于 2020 年 4 月 16 日正式上线的 Matcha 旨在为用户提供简单易用的去中心化交易体验，被称为「DEX 版本的 Robinhood」。自发布以来，Matcha 的增长迅速，0xtracker 数据显示，无论是交易次数、交易量还是独立交易者，增长幅度都非常迅猛。

0x 真正的市场份额应如何计算？

不过，虽然 Matcha 增长迅速，且口碑优良，但为什么市场份额远不如 1inch？

上图数据显示，目前 1inch 在 DEX 聚合市场份额中占据绝对优势，约为 86%，而 Matcha 的市场份额还远远落后于 1inch。

但以上数据并不是事实的全部。

事实上，在以上 1inch 的交易量数据中，包含了 ETH 封装代币 WETH 和 ETH 的交易量，但 Matcha 的交易量数据中则不含有这一项。

数据显示，1inch 平台上 ETH/WETH 交易量占每月交易总量的 20％。这意味着，撇除掉 ETH/WETH 的交易量，1inch 的月交易量要小很多。

此外，1inch 的交易量数据中包括所有集成来源，与之对比，Matcha 仅为 0x API 的多个集成来源之一，正如 0x 产品经理 Theo Gonella 所指出，将 0x API 的交易量数据和 1inch 交易量数据对比才是更加明智的数据对比方法。

根据以上方法我们调整交易量数据再进行对比，可得出以下数据，注意，3 张图均没有将 ParaSwap （约占 1％）的市场份额计算在内。

第一张图是在未调整情况下 DEX 聚合平台的市场份额；

第二张图是在调整后 DEX 聚合平台的市场份额，调整后意味着数据中已将 ETH/WETH 交易量剔除。此时，相比第一张未调整的交易量，调整后的 Matcha 与 1inch 交易量之比有较大增长，且增长势头明确。

第三张图则展示了 0x API 交易量和 1inch 交易量，同时剔除了 ETH/WETH 的交易量，此时，相比第二张调整后的对比数据，0x API 与 1inch 交易量之比呈现更大增长。也就是说，由于将 ETH/WETH 交易量数据包含在内以及错误的对比方式，大大掩盖了 Matcha/0x API 市场份额的巨大增长潜力。数据显示，截至 2021 年 1 月，0x API 交易量约占 25%，1inch 交易量约占 73%，大约是媒体报道中未调整交易量（约为 13％）的 2 倍。而现实状况是，Matcha 才刚起步没多久，而 1inch 在市场上已经有 1 年多了。

0x 做市商收入也被低估

此外，0x 还时常被误读为老派的开发者烂尾工程。CoinMarketCap 将 Uniswap 称之为 0x 的「现代化替代品」，但没有证据能表明 Uniswap 比 0x 更先进，而且 Uniswap 也算不上 0x 的替代品。事实上，Uniswap 是 0x 的流动性来源之一。Uniswap 和 0x 互为补充而并非竞品。正如 Messari.io 一篇文章中所说，「简而言之，聚合平台之间竞争的是用户，而 AMM 之间竞争的则是交易本身。」

但即使是 Messari.io 这样的媒体也不一定完全正确，在一篇文章中，Messari.io 称 0x 是一家本身并不管理 DEX 的公司，但实际上，0x 管理 Matcha，Messari.io 所说的状况是 6 个月前 0x Launch Kit 还在时的情形。所以说，像 CMC 和 Messari 这样的主流媒体或平台都出现这样的误读时，可见这个项目被误读的可能性有多高。

0x 另一个被低估的是做市商收入 。

统计交易费数据的网站 cryptofees.info 每天都会展示当日和最近 7 天平均费用排名。但正如 0 联合创始人 Amir Bandeali 指出，这些数据并不适用于 0x 费用模型，因为 0x 上很多费用都产生自链下。

在进行修正后，可得出比之前更大的市场份额数据。修正后的数据显示，0x 参与者单日赚取的链上费用收入可达 51 万美元，仅次于比特币、以太坊、Uniswap 和 SushiSwap，位居第五，大约是 CryptoFees 报告数值的 32 倍之多。

0x 采用多种流动性来源，天然适合主动做市和 AMM 混合 DeFi 市场

最后，0x 还常常被误读为仅支持开放式订单簿模式。事实上，0x 是一种点对点协议，其流动性来源为多种流动性模型的集合，包括 RFQ （多做市商价格聚合机制）和聚合等。这让 0x 的定位具有多面性，即可为多种类型的交易者和做市商所用。

其中，0x 协议上最大的中继方 Tokenlon 采用 RFQ ， 1inch 则除了聚合第三方的流动性之外，也在累积自己的私有流动性资金池（ Private Market Maker，简称 PMM） ，或称之为暗池 。采用聚合机制的则有 Matcha、Zapper、MetaMask 和 DeFi Saver。

这意味着，DeFi 将有潜力吸引更多的专业做市商，对更具竞争力的定价需求将会不断增长。

正如 Hasseeb Qureshi 在「拆分 Uniswap：链上市场的未来」一文中所言，

全算法 AMMs 在 DeFi 中始终占有一席之地。这种模式将是合约填充流动性的关键，对于激励池和引导长尾资产流动性具有神奇力量。但是加密货币的大部分数量一直是分布在核心交易对上的幂律，而且今天几乎所有的 DeFi 流量都来自于一个接口上的零售买卖常规资产。我预计，通过这样的机制，大部分 DeFi 成交量将由专业做市商主导。

随着交易量的增长，专业做市商将进入 DeFi，这是因为将有很多散户会从中受益，而且这是一个巨大的赚钱机会。这是一个必然趋势，只是时间问题，目前情形显示，这个趋势正在发生。这意味着，聚合了多种流动性模型的 0x，未来或将成为该领域的最强竞逐者，也许没有之一。