牛市尚未到顶？

作者 | Nate Meddrey & Coin Metrics Team

声明：用链上指标进行市场分析是一个相对新兴的领域，指标仍在发展和完善中。重要的是要注意，过去的成功并不能保证未来的成功；虽然这些指标在历史上具有参考价值，但不一定意味着永远如此。每张图上的绿色和红色指标区是根据过去的表现，但并不是一门精确的科学。本文不构成投资建议--请自行进行研究，并将这些指标视为大局中的一环。

2020 年 12 月，我们发布了《比特币链上指标入门》，深入介绍了如何使用链上数据来帮助衡量加密市场周期。自那时以来发生了很多事情，包括比特币（BTC）和以太坊（ETH）的几个新的历史高点。在本周的《网络状态》中，我们更新了报告中的一些图表，并看看自 2021 年开始以来的情况如何变化。

市场价值与实现价值的比值

市值与实现价值之比（MVRV）历来是衡量比特币市场顶部和底部最可靠的链上指标之一。

MVRV 的计算方法是将比特币的市值除以其实现价值。实现价值也可以被认为是比特币总成本基础的一个总近似值。在我们计算 MVRV 中，我们使用自由浮动市值，它是用流动性供应而不是总供应计算的。

从历史上看，市值与实现价值的比率较高，标志着比特币价格接近局部最大值，而比率较低则表明价格接近局部最小值。MVRV 跌破 1 的几次，历史上都是买入比特币的最佳时机。MVRV 不断增加表明当前的情绪相对于估计的总成本基数在快速增加，而 MVRV 不断下降则表明相反。

2021 年 1 月 8 日，随着 BTC 首次达到 4 万美元，自由浮动 MVRV 达到 2.96。这与 2017 年 6 月 MVRV 达到 3.05 的高点时的水平相似。次日 BTC 价格开始下跌，到 1 月 12 日跌破 34K 美元。

2 月 20 日，MVRV 自 2017 年 12 月以来首次突破 3.0，并在 2 月 21 日达到 3.09 的峰值。这标志着另一个局部峰值，BTC 价格在 2 月 21 日达到约 57.5K 美元，然后到 2 月 28 日跌至 47K 美元以下。MVRV 为 3.0 在本轮市场周期中一直是局部见顶的信号（至少到目前为止），如下图红色区域所示。

3 月 13 日，MVRV 再次接近 3.0，增加到 2.96，因为 BTC 短暂地超过了 6.1 万美元。此后，截至 3 月 31 日，它已跌至 2.65。它仍然没有达到过去两次牛市运行顶部的水平。

Source: Coin Metrics Network Data Pro

花费产出利润率 (SOPR)

花费产出利润率（SOPR）提供了另一个进入比特币市场周期的有利条件。由 Renato Shirakashi 在 2019 年推出，SOPR 可以作为衡量持有者是盈利还是亏损出售的指标。

SOPR 是比特币在 UTXO 被花费时的价格与比特币被创建时的价格的比率。换句话说，它是卖出价格除以支付价格。每次交易发生时，我们可以将该交易中 UTXOs 被创建时的比特币价格与它们被花费时的价格进行比较。创建二者的比率，就可以提供一个简单的方法来估计 UTXO 中的比特币是以盈利还是亏损的方式出售。

SOPR 可以为单个 UTXO 计算，但也可以为一组 UTXO 计算。下图显示了所有 UTXO 的综合 SOPR 比率，按日汇总。由于 SOPR 往往相对波动较大，因此该指标也用 7 天移动平均值进行了处理。

从历史上看，高 SOPR 预示着比特币价格正在达到局部最大值。相反，理论上，低 SOPR 预示着持有者正在亏损卖出，这在历史上表明是买入的好时机。SOPR 为 1 也是特别需要关注的，因为它预示着从获利卖出到亏损卖出的临界点。

1 月 8 日，随着 BTC 价格突破 4 万美元，BTC SOPR （7 日均值）达到 1.048，是 2017 年 12 月以来的最高水平。次日，BTC 价格开始下跌，1 月 26 日，SOPR 最低跌至 1.004，BTC 价格为 3.26 万美元。此后反弹至 1.015 左右。

Source: Coin Metrics Network Data Pro

持有波浪

比特币（BTC）的币龄分布带，也被称为 " 持有波浪 "，显示了 BTC 的供应量按其最后一次在链上移动以来的时间分组。由 Unchained Capital 在 2018 年推出的持有波浪可以宏观地看到 BTC 的供应量在过去几年中是如何变化的。比特币的供应量变动可以作为市场周期的指标。

从图的底部往上读，红色的彩色波段显示了最近相对活跃的供应量的百分比，从不到一天到 90-180 天不等。其中 "1-7 天 " 带是指至少持有 1 天但少于 7 天的供应量占总供应量的百分比，"7-30 天 " 是指至少持有 7 天但少于 30 天的供应量百分比，以此类推。

从历史上看，短期供应量变动在市场周期顶部时达到峰值。例如，在 2017 年 12 月，随着比特币价格接近 20000 美元，超过 32% 的 BTC 供应量在此前 90 天内发生了链上移动。到了 2018 年 8 月，90 天内移动的供应量比例已经下降到 15% 左右。

相反，从图上往下看，显示的是相对较长时间内没有移动的供应。这些长期波段往往随着价格达到周期低点而变宽，并在周期顶部时收缩，因为长线持有者开始卖出。顶部的深绿色带代表除了发行时的交易外从未在链上移动过的币种，占总供应量的 12% 左右。

在 2013 年和 2017 年的牛市期间，短期持有供应量（持有 180 天或以下）的比例达到了 50% 左右，这与市场顶部相吻合。长期持有供应达到 60% 以上的时期通常是买入的好时机。

1 月 8 日短期供应活跃度激增，约 5% 的供应在过去 1-7 天内活跃。截至 3 月 31 日，只有约 36% 的供应在过去 180 天内活跃，仍远低于 2018 年 1 月期间约 50% 的峰值。

Source: Coin Metrics Network Data Pro

网络数据分析

总结指标

Source: Coin Metrics Network Data Pro

过去一周，ETH 链上活跃度激增，ETH 突破历史新高。上周 ETH 活跃地址日均 611.K，自 2 月以来首次突破 60 万。交易费用持续攀升，平均每天 2600 万美元。而在价格和费用增长的刺激下，Ethereum 哈希率周环比增长 5.2%，再次创下历史新高。

比特币 (BTC) 本周的表现也大多不错，市值和实现价值分别增长 7.6% 和 3.0%。费用周环比增长 22.8%，日均 510 万美元。本周哈希率略有下降，但仍保持在历史高位附近。

Source: Coin Metrics Network Data Charts

自 2020 年夏季以来，以 ETH 计价的 Ethereum 网络的中位数转账价值已经飙升，这可能是由于去中心化金融（DeFi）的兴起。比特币以 BTC 计价的中位数转账价值曾在 2021 年下降，因为价格已经上升。

Source: Coin Metrics Network Data Charts

自 2020 年夏季以来，ETH 在日转账数上已经缩小了与 BTC 的差距。但 BTC 的日均转账数仍约为 92.6 万，而 ETH 约为 85.4 万。

Source: Coin Metrics Network Data Charts

自 2020 年 7 月以来，智能合约转账的 ETH 数量也大幅上升，同样可能是由于 DeFi 的原因。平均每天有 3-5M 的 ETH 被智能合约转账，这占了 ETH 链上转移价值激增的大部分。

Source: Coin Metrics Network Data Charts

Nate Meddrey & Coin Metrics Team 作者

李翰博 翻译

Jeremy 编辑

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