探秘索隐，去中心化稳定币能否实现？

作者：nansen/凌小龙

编译：陈一晚风

货币历代以来有多种形式，但货币始终具有三种功能：价值储存、记账单位和交换媒介。而现代经济所使用法定货币既不是商品，也不是由商品所代表或“支持”的货币。

——圣路易斯联邦储备银行

在大数据时代，尽管数字资产权威人士认为数字货币是一种能够取代传统金融的独立货币体系，但稳定币目前仍在区块链上广泛流通。据Coingecko称，稳定币通常占数字货币每日交易量的 50%以上。然而，稳定币占数字货币总市值的比例不到10%；它们可能更多地是被用作资产之间的交换媒介，而不是价值存储手段。

这些货币大多数是由单一法律实体发行的，并且具有许多DeFi用户旨在避免的中心化风险。但是，如果我们可以将稳定币本身去中心化呢？说起来容易做起来难。许多协议都提出了各种创新机制来创造这样的货币，但很少有幸存下来。

坚持锚定汇率制并不等于增长

从上图所显示的稳定币供应量可以看出，这些稳定币目前的锚定相对稳定。即使是那些幸存下来的项目也不一定会成功，因为价格稳定只是经济增长的支柱之一。要取得成功，稳定币协议必须实现流动性、稳定性和用户采用率这三个目标。 

本文深入详细说明了目前市场对完美稳定币模型的探索，并关于协议如何实现流动性、稳定性和用户采用率三重目标进行了案例分析。本文来源于nansen，由鸵鸟区块链编译。

不同的稳定币模型

虽然不同的稳定币协议经历了多次迭代，但它们中的大多数都具有相似的特性，所以可以被分类到一个框架。但请注意，某些技术参数和机制在同一类别的协议之间也会有所不同。

可赎回性是指用户能够将稳定币兑换成等值的资产。  

MakerDAO是一个全储备、锚定法币的稳定币协议。用户将储备资产（例如ETH）存入Maker，然后他就可以根据资产的美元价值来铸造DAI。然而，大多数数字货币资产都是不稳定的，因此Maker只允许根据该资产价值的一定百分比发行DAI。所以这也确保了DAI几乎总是得到价值1美元的相应资产的支持。

正因为如此，Maker就像一家全额储备银行，保证DAI的用户可以兑换它的价值。这种保证意味着全储备稳定币被过度抵押，因此资本效率低下。与其他借贷协议相比，银行的贷款价值比通常较低，利率较高。这意味着铸造DAI的人通常可以在其他地方以更低的利率借入美元。

全储备协议对增长也有自然限制，就是稳定币供应受到对ETH等数字资产杠杆需求的限制。想象一下，如果世界上所有的USDT用户都想在现在转换为DAI，但没有人愿意存入ETH来铸币（例如，ETH可能被锁定在staking 中），根本没有足够的DAI可供使用。

随着ETH价格下跌，全储备稳定币供应量下降

算法稳定币协议旨在绕过这些问题。算法稳定币协议的定义特征是，它不能保证用户可以随时将其稳定币兑换为同等市场价值的基础资产。

算法稳定币通常有3种方式保持其锚定：

1.公开市场操作。协议通过智能合约为稳定币本身交换储备资产来保持锚定本身，反之亦然。Fei Protocol通过在其Uniswap流动性池上直接买卖来实现这一点，而Float Protocol则进行荷兰式拍卖。

2.重新定价。对于Ampleforth来说，稳定币供应量将与钱包拥有的数量成比例地收缩和扩张。假设现在有10美元的AMPL，而AMPL的总流通供应量是100美元。AMPL的价格为 1 美元。如果 AMPL跌至0.90美元，那么现在钱包里只有9美元的AMPL，总流通供应量应该会下降到90美元AMPL。

3.二代算法稳定币。在二代算法稳定币模型中，稳定币脱离锚定的风险不断被二级代币持有者吸收。以Basis Cash为例。当稳定币交易价格低于锚定时，用户可以以折扣价将稳定币换成债券，比如0.70美元。一旦重新锚定美元，债券持有人就可以按面值（1 美元）赎回他们的债券。当稳定币交易高于锚定美元时，新的稳定币被铸造并发行给股票代币的持有者，奖励承担此类风险的股东。 

自2021年以来，稳定币市场出现了一种新的垂直稳定币，这些稳定币根本不与任何法定货币的价格锚定。

这些协议对稳定币具有可变的目标价格，该价格波动较小且定期更新。那么这个目标价是如何确定的呢？随着协议对ETH杠杆的需求增加和减少，其目标价格表现会逐渐增加和减少。由于其赎回机制，它本质上面临着与困扰早期全储备稳定币模型的同样的资本效率挑战。

Float协议可以归类为二代算法稳定币。在较高的水平上，Float的目标价格会随着其抵押品整体价格的上升和下降。

这些模型雄心勃勃，没有经过大规模测试。

如何设计稳定币协议

通常来说，稳定币协议设计是经过理论验证的，但在经验上是无效的。 

由于用户与稳定币协议的交互非常复杂，因此适用于较小规模的协议可能不适用于较大的协议，反之亦然。其中一个原因是，随着用户接受程度的增加，对协议机制一无所知的参与者比例也在增加。由于更多参与者恐慌性抛售，死亡螺旋上升的可能性更大。

稳定币协议的增长也依赖于路径，锚定损失可能会完全破坏对某个模型的信心，一旦发行的治理代币不能重新分配给正确的人。在协议的早期，重要的是培养一个强大的用户社区，他们希望协议能够长期维持，并因此愿意押注于稳定币保持锚定。这是一条不可替代的社区“护城河”，需要时间来建设。

最后，参与者相互无法交流，所以也无法确认其他用户的想法。由于对损失的厌恶和大众心理，实际上稳定币脱离锚定越远，用户就更有可能抛售稳定币。另外，团队的沟通是否强大，以及参与者是否能在某个价格点上达成一致，都是很重要的。在向FEI持有人提交了在任何情况下赎回价值0.95美元ETH的建议后，FEI的脱离锚定被迅速逆转。甚至在提案通过之前，FEI的价格就从0.71美元涨到了0.85美元。

为了进一步说明这两点，我们以FRAX 和IRON为例。Iron Finance的一般机制与Frax Finance没有什么不同。但与IRON 不同，稳定币FRAX与美元锚定没有明显偏离。 

Frax的实现更加稳健，因为它具有允许用户锁定Frax股票（FXS)）和FRAX流动性池代币的功能。让支持者锁定他们的资本以吸收FRAX的波动，以此来作为防止死亡螺旋的缓冲，并向普通 FRAX用户发出信号，表明他们不是在玩囚徒困境游戏。 

中心化稳定币（USDT、USDC、BUSD）供应量与去中心化稳定币供应量对比

结论

稳定币市场发展至今，中心化稳定币的总发行量比去中心化稳定币高10倍。对于许多人来说，由中心化机构发行稳定币的安全性远远超过了去中心化稳定币所涉及的风险。 

同样值得怀疑的是，用户采用率是否是真正增长，因为许多人将这些稳定币作为一种短期收益来源。除了DAI，自7月以来，没有其他去中心化稳定币拥有超过3000个唯一活跃地址。在NYAG与Tether达成和解后，对USDT没有支持的大部分担忧也已在一定程度上消散。随着消费者继续通过Coinbase等实体加入DeFi，使用中心化稳定币仍然是许多人的选择。 尽管如此，但市场对去中心化稳定币的追求仍在继续。