原生代币流动性的艺术与科学

注：原文来自 mechanism.capital，作者是 Eva Wu。

1、为什么项目方想要为其原生代币提供流动性？

从根本上说，拥有代币的流动性很重要，因为它允许新投资者轻松地投资项目并让不活跃的投资者退出。少一点流动性不会破坏一个强大的项目，而过多的流动性也只是徒劳。

在这篇文章中，我们将了解 2 池的复杂性，并给出一些项目方如何解决其原生代币流动性的方案。

我们将介绍：

流动性上限目标+改善 2 池的其他机制；

不均匀流动性池以迎合长期参与者；

利用闲置财政库中的资本作为引导机制；

2、等等，2 池到底是什么？

所谓 2 池，是指有项目原生代币的流动性池，它们依靠去中心化交易所 (DEX) 生存，并通过奖励流动性提供者（LP） token 来人为地引导流动性。虽然这些池子目前因作为实现代币流动性的默认策略而备受关注，但它们是 DeFi 中最微妙、最不直观的机制之一，因此需要谨慎关注。

3、如何考虑激励原生代币流动性

现实情况是 DeFi 充斥着雇佣资本，这是项目在设置 2 池奖励时需要考虑的事情。项目方可能会考虑将 2 池的 APY 作为主要营销策略，以吸引参与者对该协议的关注。这不仅缺乏创造性，而且往往与协议本身无关，而且我们的研究（见附录一）表明，2 池是多么糟糕的营销工具，因为它们吸引的流动性是缺乏黏性的。在我们抽样的数十个 2 池中，几乎所有池子的流动性在激励结束后 30 天下降了 50% 以上。这种变化无常的流动性表明，与其将营销注意力集中在 2 池及其代币流动性上，项目方更应该将重点放在使用 2 池来满足基本需求上：便利投资者在最佳环境（低滑点）下买入 / 卖出项目 token。

考虑这会是什么样子，首先要了解 LP 的想法。

对于 LP 而言，2 池是很复杂的，因为项目向 LP 支付收益，必须从原生代币实现，同时 LP 还要持有这种代币。这是一个微妙的平衡，因为 LP 基本上是在做空主要的价格变动，并且只有在他们期望代币在一个范围内交易时才会激励 LP。如果他们预期代币价格会迅速升值，那么停止提供流动性并持有代币会变得更有利可图。或者，如果 LP 预期代币价格将呈下降趋势，他们也会选择退出流动性。如果一个代币是较新的，那么价格发现可能在两个方向上都是极端的，这加剧了所谓的无常损失。这种无常损失风险也使得项目的长期支持者很难向 2 池注资，因为他们可能会因为提供流动性而蒙受损失。

尽管如此，原生代币的流动性对于项目及社区而言发挥着重要作用，它是值得项目方付出代价的，因为它可以启动一个自反飞轮，为协议带来更多用户和注意力。*但是，值得注意的是，原生代币的流动性并不会成就或破坏一个原本稳固的项目。即使没有适当的原生代币流动性，产品市场契合度强的项目也能成功，而产品市场契合度不强的项目，即使其拥有很强的代币流动性，它也会经历失败。因此，就像传统公司需要严格预算一样，项目应该致力于在使用代币来激励其产品的核心行为，以及激励原生代币流动性之间找到正确的平衡点。就 2 池而言，主要挑战在于确定正确的成本并支付正确数量的流动性。

*还有其他方法可以实现 2 池之外的代币分发。有关这些替代方案的比较，请参见附录 II。

4、激励原生代币流动性的更优方法

尽管存在细微差别，但不可否认，对于项目而言，2 池是利用其代币（他们拥有的超额代币）来提升代币流动性的一种有用方式。

如果一个项目方确定 2 池是是他们的最佳方法，这里有三个建议：

运行较短的计划（30 – 90 天）以允许重新配置及经验测试；

尝试降低 APY （<100%）、解锁区块奖励以及不可转让代币等策略，以确保与长期参与者保持一致；

取消流动性上限目标以防止为流动性支付过高的费用；

在第 (1) 点上，项目方应该进行更短的背靠背实验，而不是将自己锁定在多年的计划中。较短的计划允许项目方对其 2 池计划的有效性进行分析，并为项目提供重新配置和重新评估其杠杆 / 奖励的选择权（请参阅附录 III，了解要衡量的潜在 2 池指标）。它还允许社区在确定项目的代币激励措施方面发挥作用。值得研究的有趣案例研究包括 PancakeSwap、1inch 和 CREAM。

在第 (2) 点上，项目应包括关注长期参与者的功能。特别是，项目方希望激励那些已经习惯于持有代币的 LP，而不是纯粹因为 APY 高而买入代币的纯收益农民。通过使快速实现收益变得更加困难，这些战略可以迫使 LP 作为利益相关者，而不是只追求收益的农民。除了 Aave 的 2 池（我们将在下一节中探讨）之外，另一个案例研究是 Ribbon Finance，它对其早期流动性池的提款费、不可转让代币和上限 TVL 进行了实验。

我们将在本节的其余部分讨论第 (3) 点，即流动性上限目标，并从为什么拥有一个目标很重要开始。

如果项目没有目标，他们就会陷入困境，试图弄清楚他们是否有足够的流动性以及是否应该支付更多费用。找到流动性上限目标，归结为为较大的投资者找到可接受的最小交易规模，并确保池子有足够的流动性来支持它在可接受的滑点范围内（<2%）。通常，流动性的增加可支持对协议代币的重新评级（向上），因为交易量足以供基金和大型投资者在二级市场购买。取消流动性上限目标可确保你为大型投资者提供足够的代币流动性，而无需支付超出要求的费用。

5、如何撤销流动性上限目标

考虑流动性上限目标的一个框架是考虑相对于市值的流动性深度。在下表中，我们根据市值对不同类型的项目进行了分类，并估计了大型投资者希望在 2% 滑点范围内交易的总市值百分比。

步骤：

确定项目市值；

取名义交易规模的下限；

使用此等式 / 电子表格来确定需要多少流动性来促进不同滑点水平的交易规模；

示例：我是一个中低市值项目的创始人，项目的市值为 5000 万美元。我最多希望为大型投资者以 2% 的滑点交易协议 0.1%-0.3% 的 token 提供便利，这大约是 5 万美元至 15 万美元的交易规模。

电子表格中使用的公式表明，500 万美元的池子（50/50 权重）可促成滑点小于 2% 且规模达到 5 万美元的交易。这意味着我的池子中不需要超过 500 万美元来为大型投资者提供便利，而且我最多需要 250 万美元的自有代币以及 250 万美元的 USDC/ETH 资金池。

注：这是为传统 AMM 池子而设计的，Uniswap V3 改变了这些数字，并要求参与者对价格变动有更多的信心。

然而，拥有高代币流动性并不总是有益的，虽然流动性上限目标可作为防止为代币流动性支付过高代价的指导，但这不是目标。对于早期项目，代币流动性并不像专注于产品和寻找产品市场契合度那么重要。过度关注代币流动性的低市值项目，有可能会吸引交易员 / 投机者，而以牺牲长期投资者和利益相关者为代价。

6、不均匀池的力量

在以往的 2 池中，Aave 的激励代币池是唯一一个在没有高 APY （<5%）的情况下保持长期流动性的流动性池子。

在这个 80/20 AAVE/ETH Balancer 智能池中，LP 提供流动性，以赚取 AAVE 和 BAL 的交易费用和奖励。Aave 的成功为我们提供了一个窗口，让我们了解了不均匀池子相对于传统 50/50 流动性池的好处。

主要好处是：不均匀池的无常损失更少。

无常损失风险的降低，意味着 LP 更愿意为较低的收益率提供流动性。从成本的角度来看，这减少了协议需要奖励的金额。

与此同时，代币持有者可以将他们的资金投入使用，而如果代币价格上涨，不均匀池会限制他们的无常损失风险。这导致了更好的激励一致性，因为他们可以获得交易费用和奖励，而不会损失他们对代币的大部分敞口。

虽然不均匀加权池对 LP 来说是更友好的，但这需要权衡。主要缺点是需要较高的 TVL 以实现相同的滑点环境。如下图所示，就滑点而言，50/50 流动性池是最有效的。

Source: Balancer Labs

此外，随着项目的成熟，不均匀池也会影响代币的上涨，因为池子需要更多的稳定币 /ETH （与 50/50 池相比）来提高价格。在初始募集 / 分配完成且项目成熟后，项目方可考虑调整为 50/50 的池子，以允许更好的滑点以及更有效的价格发现。在平台方面，Balancer 是目前唯一提供不均匀池的协议，而 Sushiswap 计划在未来几个月内推出分叉版本（Trident）。

7、利用闲置财政库创建混合流动性方法

已筹集资金或拥有健康 / 多元化资金的现有项目，应考虑利用其财政库全部或部分初始流动性，并将其中的一部分转化为 ETH/USDC，以提供双面流动性。这有很多好处，包括：

允许项目方从交易费用中赚取额外收入；

允许更好地控制流动性，而不仅仅受 APR 的影响；

如果代币价格下跌，则创建自动“回购”机制；

使财政库多样化（组合其他资产对，例如 ETH/USDC）；

需要注意的一点是，项目方会承担无常损失的风险。

这里举 dHEDGE 这个例子，该协议开始时每周奖励约 10000 DHT （当时约为 2 万美元），但很快就转向以 350 万美元（50/50 池）提供大部分流动性。通过使用他们的财政库来支付流动性，他们能够减少治理代币的稀释，并用它来激励人们使用他们的平台。就收入而言，dHEDGE 每天收取 500-1000 美元的交易费用，其在过去 2.5 个月内收取了超过 4.5 万美元的费用。

以下是协议可使用 2 池来实现混合策略的一些开箱即用的方式：

使用闲置财政库提供 50-80% 的流动性目标，然后在必要时使用协议代币激励额外流动性；

使用财政库提供流动性，收取交易费用以激励额外的 LP；

使用闲置的长期财政库为前 6 个月至 1 年提供流动性，同时进行流动性激励的短期实验；

或者，项目方可简单地取消流动性上限目标，并使用闲置财政库来提供流动性，而无需激励任何额外的 LP。

8、总结

没有精确的科学来实现协议原生代币的流动性。但我们所探讨的各种方法（例如流动性上限目标、不均匀（即 80/20）池、财政库流动性提供），可以让深思熟虑的创始人和投资者解决原生代币的流动性问题。虽然本指南的大部分内容只是冰山一角，但我们希望它能够推动围绕设计更可持续、更高效的代币流动性的讨论。

非常感谢 Mechanism 团队（Andrew、Ben、Marc、Daryl、Alec）帮助完善这些想法并筛选数据，同时感谢 Tristan、Zaheer 和 Julian 的有用反馈。

本文中的任何内容均不构成投资建议。

9、附录

附录 I：资产池研究

Nansen 的研究分析了 400 个流动性农场的所有代币转移，结果发现很大比例的收益农民（36.4%）在进入池子的前 5 天内会退出池子，而今天只有 13% 的地址在继续当 LP。

资料来源：Nansen Research

同样，上面的热图让我们直观地了解这些收益农民的情况。忘记数年的激励计划吧，大多数收益农民在第 75 天就已撤离了池子。为了进一步量化这一点，在启动时进入的收益农民（即位于信息漏斗顶部的农民）中，几乎有一半会在 24 小时内离开，然后 3 天内会离开 70% 的收益农民。随着 LP 奖励的减少和稀释，那些因为激励而吸引来的参与者，将简单地拿走他们的代币奖励并将流动性转移到另一个池子。

在分析 12 个项目的 2 池后，我们还发现，虽然大多数激励池都出现了短暂性的流动性增长，但大多数流动性水平在奖励停止后 30 天内就下降了 50% 以上。其中一个例子，就是 Badger 在牛市高峰期推出的 2 池。

在这里，数据显示 12 月早期引导代币池流动性（见红色区域）的尝试在很大程度上失败了，牛市情绪推动了池子的流动性。从 3 月份开始，随着奖励的减少，资金池流动性的减少与奖励的减少成比例，这表明它们吸引的是雇佣军 LP，这些人会随着奖励的减少而抛售代币。该图还突出了这些激励池的反身性，因为随着 LP 出售代币，它会降低 APR，从而导致更多 LP 退出池子。我们在 $DHT、$ALPHA 以及 $1INCH 的 2 池中看到了类似的模式。

附录二：比较财政库 OTC、CEX 以及 DEX

*一些交易所对增长轨迹良好的项目免收上市费用

附录 III：2 池指标示例

LM 牵引

用户总数；

LP 数量 vs 质押者数量；

平均 LP 持续时间，雇佣交易者数量（短时间内撤退的）；

随着 APR 稀释 / 减少而退出的 LP 数量；

获客成本（CAC) 与长期价值 (LTV)

流动性

总 TVL 的百分比增长；

池子流动性增加百分比；

LM 激励后的池子流动性；

APR 与流动性比率；

市值与流动性比率；

统计关系

进入池子的时间和 LP 的时间之间有什么关系 (通知长度）；

LP 大小和长度 LP 之间有什么关系？（通知 TVL/ 地址上限）

哪些是长期 LP 的常见观察结果，而不是更多的雇佣 LP 观察结果？

链下

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