一文深度解读“收益耕作”模式和DeFi行业最新发展

DeFi行业在短时间内各项业务指标飙升、代币价格增长、以及资产估值猛涨，这一切都是真实的吗？随着市场竞争力及其使用率都迈入到明显上升的轨道中，DeFi也成为当今加密行业里最突出的“叙事”之一。

作者|Justin Mart

来源|Coinbase blog

前言：“Around the Block”是知名加密货币交易所Coinbase推出的一个内容专栏，旨在分析加密行业发展过程中一些关键问题。本期作者Justin Mart将深度剖析过去一个月中，快速发展的去中心化金融（DeFi）行业和新兴的“收益耕作”（Yield Farming），以及该领域里的其他相关内容。

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去中心化金融和收益耕作现象

2020年7月，所有DeFi行业指标都出现了爆炸性增长，这主要得益于Compound治理代币COMP的发行和随后的“收益耕作”。如图所示，DeFi总锁仓量在7月份一度突破30亿美元（截至本文发稿时，DeFi总锁仓量已突破50亿美元）。

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什么是“收益耕作”?

绝大多数加密协议都被设计为去中心化，对于基础层网络（比如以太坊和比特币），都是通过工作量证明共识算法来实现的，网络中的任何人都可以成为矿工并赚取一些BTC（或ETH）代币，并以这种方式确保网络的安全性——在这种模式下，网络控制或多或少都是较为民主的（相当于1个CPU一票）。

但是基于以太坊的项目如何实现去中心化？一个办法是将治理权以代币形式移交给协议用户，从而有效地将用户变成利益相关者。

在这方面，自动化借贷协议Compound绝对是一个开创者，他们发布了COMP代币，将协议管理权以代币形式提供给了用户，而且还根据用户使用协议的情况按比例分配代币，做到相对公平。

听起来不错吧？但这里有两点情况需要先说明一下：

1、COMP治理代币是具有价值的，Compound作为一个领先的DeFi借贷协议，网络管理权是非常强大的；

2、按网络使用比例给用户分配COMP代币是免费收益，这仅仅是用于激励使用Compound协议的奖励。

COMP代币发布时，由于Compound在DeFi生态系统中处于领先地位，因此该代币价格迅速飙升。

但之后社区很快意识到，由于分配了额外的COMP代币（在某些时候超过100％供应量），因此向Compound中添加资产和/或向其借入资产导致了很高的利率。

因此，使用协议来赚取原生平台代币的做法，就被称为“收益耕作”。

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Compound发生了什么？

收益耕作推动了资本大量涌入Compound——在2020年6月中旬的一周内，有将近十亿美元的资金流入到Compound中，使其锁仓总价值（TVL）迅速从1亿美元增加至17亿美元的峰值，COMP代币同样以80美元左右的价格开盘，并暴涨至300美元以上。

（注：上图为Compound锁仓总价值，在大约一个月的时间里迅速从1亿美元增加至17亿美元）

（注：上图蓝色实线为COMP代币价格走势）

但是，并非所有指标都像看起来那样诚实。使用Compound，可以让用户的资本循环投资，从而提高收益。它是这样运作的：

1、添加100 USDC作为抵押品（赚取利息+COMP代币）

2、借入70 DAI兑换你的100 USDC抵押品（支付利息但能赚取COMP代币）

3、交易70 DAI兑换70 USDC （提示：可以在去中心化交易所上完成）

4、重复第一步

DeFi的可组合性增加了另一个维度，也可以在不同协议之间堆叠收益。例如，您可以将DAI锁定在Compound中，然后将您的Compound-DAI代币存入Balancer中以进行其他收益耕作。

知名DeFi追踪器defipulse.com对DeFi总锁仓量进行了一些整理，并删除了一些无效数据，最终得出的数据是：截至2020年7月23日，Compound的总锁仓量为5.5亿美元。

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收益耕作并非没有风险

在许多高效DeFi代币交易平台中，收益增加与风险增加似乎总是保持同步，尽管目前DeFi市场规模仍然相对较小，但过高的收益率仍然表明当前市场存在额外风险，这些风险主要包括以下四点：

1、智能合约风险：

DeFi智能合约很容易被黑客利用，仅2020年就已经出现了几个例子，比如bZx、Curve和Lendf.me。

DeFi行业呈现爆炸性增长导致大量资金被注入到新生协议中，而攻击者很容易发现这些不成熟的协议中的漏洞；

2、系统设计风险：

许多DeFi协议运作时间并不长，但是却提供了大量激励措施，比如Balancer，只需一个简单的漏洞，就能在FTX上获得超过50%的收益；

3、清算风险：

DeFi协议中的加密抵押品容易受到市场波动的影响，并存在债务头寸在市场波动中出现抵押不足的风险，继而诱发清算机制，造成用户遭受进一步损失。

4、泡沫风险：

一些底层网络代币（比如COMP）的价格动态会呈现自反性（relexive），因为预期的未来价格通常与网络普及应用程度相关，而网络使用情况又受到网络激励代币未来价格的影响。

通常来说，拥有大量流动性资金的DeFi往往会成为攻击者的“蜜罐”。以Balancer为例，在短短一周内，其受到一家加密货币交易所的影响最终被迫更改协议规则，并遭遇黑客入侵。

不过，Balancer治理代币价格依然上涨了三倍，我们从中也可以看出如今DeFi仍是“狂野西部”，所以要格外当心。

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下游影响：关注更广泛的DeFi生态系统

去中心化交易所（DEX）交易额激增，开始与中心化交易所展开竞争。

在过去的一个月中，去中心化交易所的交易额激增，并且已经开始与一些中心化交易所展开竞争了。

之所以会出现这种现象，一个直接原因就是DeFi收益耕作，尤其是在两个不同ERC-20代币之间进行兑换时，交易者往往会选择循环借贷交易，而且他们最喜欢使用稳定币（如前文示例中所示），继而导致Curve这样基于稳定币的去中心化交易所很快便在市场上占据了主导地位。

（注：上图为几个去中心化交易所2020年上半年交易额的迅猛走势，以Uniswap（ERC-20）和Curve（稳定币）为主导）

（注：上图为去中心化交易所的市场份额）

去中心化交易所还遵循类似且经过验证的增长策略，该策略其实在2017年初就已经受到不少知名交易所的欢迎，即：获得未在其他交易所上市代币或资产的长尾效应。

在这种情况下，去中心化交易所可以为所有DeFi代币和DeFi项目提供流动性。另一方面，DeFi代币的创建速度可能会超过中心化交易所上架的速度，因此去中心化交易所很自然地成为了新资产和一些“不起眼”DeFi资产获得长尾收益的最佳场所。

此外，去中心化交易所的7日总交易量一度超过10亿美元，是2019年去中心化交易所交易总额的三倍多，如今通过去中心化交易所的流动性比以往任何时候都多。

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2020年二季度DeFi稳定币出现强劲增长

2020年第二季度，DeFi中的稳定币（尤其是Dai和USDC）获得了大幅增长，因为这些稳定币的波动性都较低，可以有效防止清算风险，因此也成为收益耕作者（Yield Farmer）首选的加密资产。

自从COMP代币发行以来，USDC和Dai的市值都上涨了50%以上，前者从7亿美元飙升到11亿美元，后者从1亿美元涨到1.5亿美元。

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基于以太坊的代币总市值已经超过以太坊原生代币ETH市值

最近还有一个值得关注的行业动态就是：基于以太坊的代币总市值已经超过以太坊原生代币ETH的市值，尽管这种情况是由少数几个DeFi代币驱动的，比如LINK和CRO，但该市场趋势的确值得关注，因为这表明以太坊生态系统价值的增长速度要比其底层原生资产更快。

如果你相信F.A.T.协议理论，那么当前市场情况表明ETH代币可能被低估了，因为实用层的价值增长最终都将归结于基础层。

但如果你不相信F.A.T.协议理论，那么可能会认为以太坊存在长期安全模式问题，毕竟在现有模式下攻击以太坊并从顶层资产中攫取价值是合理的。

（注：上图为ETH市值与所有ERC-20代币市值对比）

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以太坊“拥挤问题”难以解决，扩容迫在眉睫

DeFi崛起引发了以太坊的“拥堵问题”，可以预见的是，DeFi活动是导致gas价格中位数上涨的主要原因之一（现阶段介于40-70 Gwei之间，Gwei是以太坊gas费用单位）。

目前一次ETH代币的转移成本大约是0.35美元，但如果交易操作较为复杂，比如在去中心化交易所上交换资产、或是反复进入和退出多个收益耕作头寸等，则可能使成本变得更加昂贵，有时每笔交易成本甚至会超过10美元。

高昂的gas费用会引发一些问题，因为这种高费用门槛将导致只有拥有足够资金的人才能使用DeFi，毕竟当进入和退出收益耕作头寸的成本飙升到10美元的时候，肯定会有一部分用户被挡在门外。

不仅如此，高昂的gas费用也会给以太坊扩容带来障碍。尽管如此，围绕以太坊2.0和Layer-2解决方案已经做出了一些有意义的进步——当然，我们需要对这项工作做进一步观察，毕竟明确相关升级会如何发挥作用是相当重要的。

（注：上图为以太坊gas费用波动情况）

其他崛起的DeFi项目

1、Wrapped BTC项目：

Wrapped BTC项目创建了一个以太坊ERC-20代币，该代币可以在比特币区块链上以1:1的锚定价格兑换比特币，从而将比特币和以太坊两个区块链结合在一起，这样也把比特币融入到了DeFi领域。

由于DeFi用户寻求更多资金用于收益耕作，因此Wrapped BTC项目增长速度很快，其中BitGo的wBTC和Ren的rBTC最引人关注，这两个跨链项目总锁定的比特币价值已经超过1.4亿美元。值得一提的是，wBTC是绝对的市场领导者，其锁定价值已经达到1.3亿美元。

2、Balancer：

Balancer是一个类似于Uniswap的流动性提供商和去中心化交易所，其也推出了用于收益耕作的治理代币，目前总锁仓量增长速度很快，已超过2亿美元。

3、Aave：

Aave是一个类似于Compound的借贷协议，但具有闪电贷功能、原生治理代币LEND、以及其他贷款产品。

在COMP代币获得快速增长之后，LEND代币价格也有显著增加，目前Aave代币总锁仓量已经暴涨至4.5亿美元。

4、Synthetix：

Synthetix是基于以太坊的合成资产协议，具有类似的DeFi收益耕作机制，也同样获得了惊人的业务增长，其合成美元稳定币sUSD占据了DeFi市场中很大一部分交易量。

5、yEarn Finance：

yEarn Finance应该算是“一套”DeFi产品，其中包括自动交易顾问等，可以帮助用户将资金投入到收益最高的DeFi协议中。

最近yEarn Finance发布了专属治理代币YFI，它没有继承所有者，也没有外部资金注入，而且供应量固定且通过收益耕作获得。YFI代币发行之后，大量资金涌入，收益率一度飙升到1000%。

6、Chainlink和InstaDapp（基础设施）：

Chainlink主要为加密货币和DeFi应用程序提供动态价格预言机服务，之前其原生代币价格一度飙升到8美元以上，市值也突破到加密货币总市值排名前十。

InstaDapp是另一个易于操作的DeFi平台，可以帮助用户轻松管理自己的收益耕作头寸，最近其总锁仓量飙升至近2亿美元。

7、其他DeFi项目：

其他值得关注的DeFi项目还包括“不相关代币”Ampleforth、支持做空且能够提供固定收益贷款美元收益的合成COMP代币（yCOMP）项目UMA、支持稳定币协议标准的mStable、以及在Uniswap上提供治理代币的bZx。

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可能带来的影响：DeFi获得是真实的吗？

随着DeFi行业在短时间内各项业务指标飙升、代币价格增长、以及资产估值猛涨，人们不禁要问：这一切都是真实的吗？

正如我们此前分析，锁仓量指标虽然重要但也不是那么重要，因为DeFi资产可以通过其他协议递归存储或堆叠，所以在数字上肯定会导致出现一些奇怪的结果。

以Compound为例，如果计算锁仓DAI的话，你会发现Compound列出的DAI代币竟然比实际发行的DAI数量还要多。所以出现这种情况似乎只有一种可能，就是DAI代币被循环供应、借用或重复提供。

因此，如果我们不把总锁仓量看做是一个核心指标，那么对于访问DeFi的用户数量指标又能说些什么呢？

对于主流加密货币交易所而言，用户数量并不是一个特别有吸引力的考量指标（比如拥有3500万账户的Coinbase），但是DeFi迅猛的发展趋势仍然推动了加密交易的强劲增长，年初至今涨幅已超过100%。

但需要注意的是，DeFi中没有“账户”的概念，只有唯一地址，因此“用户数量”这一指标貌似也有不少水分。

（注：DeFi用户随时间迅速增长）

相对明显的是，对于一些不属于加密行业的用户来说，DeFi依然不是一个容易理解的概念，这意味着如果你想让自己不遭受损失，就需要充分了解其中的风险和机遇。

这其中的一些核心业务指标仍然不能忽略。即便存在重复操作和循环投资等问题，DeFi总锁仓量达到30亿美元也是一个非常值得关注的指标，这说明市场竞争力和使用率都迈入到明显上升的轨道中，而且DeFi也成为当今加密行业里最突出的“叙事”之一。

最后，DeFi估值和回报是否可持续呢？

如果我们后退一步，或许可以看到一个清晰的DeFi周期：

1、DeFi协议添加收益耕作代币；

2、总锁仓量（TVL）随着用户“耕作”治理代币而增加；

3、由于总锁仓量和各个业务指标飙升，治理代币市值也开始上涨；

4、此时收益耕作激励也会水涨船高，接着再重复第二个步骤。

但这样的周期通常表明，代币估值偏离了市场基本面，可这恰恰就是加密行业历史上引导增长的方式。不可否认，大量经济激励措施的确可以吸引用户关注，人们开始闯入并参与其中。

随着时间的推移，代币兑换坡道会变得更加平滑，收入模型也会更加完善，产品自然就会变得更加人性化。

因此，如今的DeFi行业看起来与2013年比特币的情况有些相似。当时也只有少数人能够获得比特币，但其价格的飙升推动人们注意到加密货币这一新兴事物，随后整个市场开始增长。

虽然之后也出现过一些问题（比如“门头沟事件”），但随着时间的推移，整个市场的确是变得越来越好。

如今，DeFi的高额回报也引发了与当年比特币相似的市场关注，虽然DeFi行业里有些指标数字模糊不清，而且似乎只有精通加密技术的人才能大赚一笔，但整个行业这种高速增长的发展趋势是毋庸置疑的，随着时间的推移，相信这一领域里的产品和用户体验会变得越来越好。