本文两位联合作者是 PANONY & PANews 策略师、特许金融分析师 Eric Choy，以及 B＆B Analytics | SEBA 数字资产研究员 Saurabh Deshpande。

1. 在本文中，我们将对 DeFi 三大投资策略进行了回测，分别是：持有 ETH、买 / 卖治理代币、以及收益耕作治理代币；

2. 较高的以太坊网络费用让小型投资者无法参与 DeFi 收益农耕，这可能会导致收益农耕成为大型投资者的“专属”选择，但如果想要获得成功，“农民”不仅要有丰富的 DeFi 知识，还必须全心投入、全力以赴；

3. 基于多种考虑，比如：以比特币为参考的风险调整后收益、所需的 DeFi 知识和业务熟悉程度、以及投资者的时间投入，我们认为通过适当的风险管理来买 / 卖治理代币是最佳投资策略。

今年夏天，去中心化金融（DeFi）成为了加密货币行业最热门的话题和领域，其中也有不少值得关注的投资策略。我们分析了数字投资者常用的不同投资策略表现，最终得出结论：相比于持有 ETH 或进行收益耕作，积极买 / 卖治理代币才是最佳 DeFi 投资策略，投资回报业绩表现也更好。

2020 年第三季度，DeFi 占据了加密资产行业主要市场份额，并为公链吸引了数十亿美元的资金。直观来看，投资者下一步肯定希望通过这种“链上信贷系统”（也被看做是区块链银行层）从闲置资产上获得收益。毫无疑问，区块链一直在尝试挖掘传统银行业务，从借贷到各种金融衍生产品，而 DeFi 在这方面已经迈出了坚实的一步。现在，绝大多数 DeFi 活动都由以太坊提供底层支持，因为以太坊可以提供不同“货币乐高”之间相互交互所需的可组合性。

不过，这些全新的货币协议在治理方面依然存在较大挑战，目前最受欢迎的一个解决方案是发行治理代币，同时允许代币持有人针对协议的各种提案进行投票，并在某些情况下可以分享协议利润。Compound 协议为 DeFi 行业引入了一种治理代币规范，即利用流动性挖矿机制进行代币分配，用户所获得的治理代币由自己在协议中的流行性份额所决定，因此流动性提供者（LP）也被称为“收益耕作农民”。

在数字资产生态系统里，收益耕作活动已经成为了一种全新的投资主题，从本质上来看，想要参与此类投资的人可以采取三种不同策略，分别是：

1、HODL——持有以太坊代币 Ether （ETH）；

2、购买 / 出售 DeFi 代币——基于市场趋势的投资策略、基于规则的投资策略、DeFi Degen(疯狂沉浸在各个收益农耕中的“堕落者”)。

3、收益耕作治理代币。

本文将分析 2020 年 6 月 1 日到 2020 年 10 月 1 日四个月中上述投资策略的业绩表现。

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三种投资策略

下图展示了将在本文中进行比较的三种不同策略：

1、持有 ETH

本文中所说的持有 ETH 策略，是指在 2020 年 6 月 1 日到 2020 年 10 月 1 日四个月中始终持有 ETH 代币。买入并持有加密货币是一种需要经历时间考验的投资方法，或许只能在较长时间内才能奏效，不过却可以作为一种评估基准来对比其他投资策略的优缺点。

2、收益耕作

参与 DeFi 生态系统的另一种方式是收益耕作或流动性挖矿，相对于买 / 卖策略，收益耕作的明显优势在于让投资者可以使用 ETH 或其他稳定币为资金池提供流动性，在这种情况下，投资者不用把自己的 ETH 或稳定币兑换成 LP 代币。

3、买 / 卖治理代币

买 / 卖治理代币策略是一个较为通用的说法，目前包括三种不同的投资方式，分别是：

-基于市场趋势的投资；

-基于规则的投资；

-DeFi Degen。

Degen 是单词“Degenate”的简写，也是推特上一个流行热词，用于形容那些频繁进行 DeFi 代币兑换的投资者，他们通常会在几天、甚至几个小时就切换代币以寻求最高投资收益。不少 Degen 的投资行为比较盲目，他们投资的一些项目甚至没有网站，也没有值得信赖的团队或白皮书。DeFi Degen 更像是描述那些害怕错过投资机会（“FOMO”）的人，对于普通投资者而言，对 DeFi 协议技术本身进行充分了解非常重要，毕竟目前 DeFi 市场上依然存在不少基于炒作、FOMO 和虚假叙事的项目，在缺乏风险管理的状况下，DeFi Degen 很容易遭受损失。

基于规则的投资方法是可以量化的，为了进行更好的分析，我们会在价格超过市场价格 50%、或是最近价格低点时买入，并在价格低于峰值 30% 的时候卖出，然后分析这种投资策略的业绩表现；

基于市场趋势的投资方法有些主观，相当于在规则和 DeFi Degen 之间达成了一种平衡。但是，我们认为通过不断关注推特和其他媒体来了解市场趋势是非常正确的，虽然这种投资方法不像基于规则的投资方法那么容易被量化。需要注意的是，使用此投资方法有一个简单的前提，你要了解：如果一个投资者只是简单的“HODL”，而不是在一个没有基本面或技术驱动的估值市场中积极寻求“Alpha 回报”，那么该如何选择投资组合？

为了分析这些投资方法，我们选择了以下几个 DeFi 代币：

-BAL (Balancer)

-COMP (Compound)

-CRV (Curve DAO Token)

-LEND (AAVE)

-SUSHI (SushiSwap)

-UNI (Uniswap)

-YAM (yam.finance)

-YFI (yearn.finance).

以上都是 DeFi 市场中最热门的、也是 DeFi 市场中交易量最大的代币。

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买 / 卖治理代币策略中，三种投资方法的比较

我们先假设有一个投资者，手握 1,000 美元资本，那么这三种投资方法会给该投资者带来多少回报呢？

1、基于规则的投资方法可以带来 1978% 的投资回报率；

2、DeFi Degan 仅获得了 66% 的投资回报率（之所以能获得这种水平的回报，唯一原因还是因为 UNI 空投）；

3、而基于市场趋势的投资方法最终的投资回报率是 365%。

基于 1,000 美元的 DeFi 投资，以及三种投资方法的不同收益表现（资料来源：SEBA Research、Coingecko、PANews）

注意，三种不同的买 / 卖方法的主要差异是由于 YFI 的价格表现。由于分析需要，在基于规则的投资方法中，我们并不会出售 YFI 来追随 YAM，因为前者没有从峰值下跌 30％，后者没有在上市当天收盘时上涨 50％。而在现实中，投资者可能在价格从峰值下跌 20% 的时候就已经把 YFI 兑换成 YAM 了。此外，由于 YAM 在短短一天时间里从 138 美元暴跌至几乎归零，导致 DeFi Degen 失去整个投资组合。

在基于规则的投资方法中，投资者的回报的主要是由于 YFI 价格从 0 急剧上涨到 40,000 美元，然后在之后的两个月时间里稳定在 30,000 美元左右。

即使基于规则的投资方法胜过其他两个方法，也执行起来其实很难，因为没有人知道 YFI 在 1,500 美元价格区间购买几天后便一飞冲天，达到 45,000 美元。最有可能的情况是，他们将在一个月内以 6 倍的价格将其出售，以进一步追赶其他治理代币的势头。

DeFi Degen （高风险）和基于规则的方法（低风险）在买 / 卖治理代币策略中处于风险频谱的两端，而对于基于市场趋势的方法，其风险则处于中等水平。与基于规则的投资方法相比，基于市场趋势的投资方法相对易于执行。如果我们消除事后观察的偏见，那么投资者可能会通过适度的风险管理来追赶势头。因此，我们认为基于市场趋势的方法最能代表买 / 卖治理代币策略。

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投资组合表现：持有 ETH vs. 基于市场趋势的买 / 卖治理代币投资策略

同样地，我们还是拿 1,000 美元作为分析投资基数，结果是：相比于持有 ETH 的投资策略，基于市场趋势的买 / 卖治理代币投资策略多赚了 3,100 美元（或 310%）。虽然每次买卖代币都会在 UNISWAP 进行兑换交易，因此也不得不考虑交易平台上 ERC-20 代币兑换所产生的 Gas 费用，但实际上这些费用相对于收益来说并没有产生太大影响。需要说明的是，本次分析的投资组合中包含了 UNI 代币空投，如果仅持有 ETH 且不会收到 UNI 代币空投的话，上述投资策略的业绩表现最终差额约为 1,661 美元。

上图资料来源：SEBA research、Coingecko、PANews

另外还要注意一点，从决定买卖另一个 DeFi 代币的那一天起，当天 24 小时价格偏差并不会对代币收益产生太大影响（YAM 除外）。还有，如果 DeFi Degen 投资组合在 YAM 崩溃期间将其头寸保持到 8 月 14 日，则他们的期末投资组合价值将会降低到两位数。

HODL 投资组合的最终价值是 1,548 美元，而基于市场趋势的投资组合最终价值为 4,648 美元。如果以比特币为基准，这两个投资组合的夏普比率分别为 10.1 和 13.1。（PANews 注：夏普比率又被称为夏普指数，是一个基金绩效评价标准化指标。）

与单纯持币相比，基于市场趋势的投资方法提供了更高的投资回报，但与被动持有策略相比，基于市场趋势的投资方法并没有表现出太多优势。这意味着如果想要充分利用基于市场趋势的投资方法，投资者必须要有严格的投资纪律，同时还需时刻保持注意力。

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投资组合表现：持有 ETH vs. 收益耕作治理代币策略

在分析收益耕作策略的时候，需要重点考虑的一个因素就是以太坊区块链的交易费用，较高的费用导致“小型农民”无法将流动性从一个平台快速转移到另一个平台。根据估算，如果投资者只耕作四种 DeFi 代币，需要支付的以太坊费用至少为 346 美元。

下面，我们再比较两种不同的投资组合规模：1,000 美元和 10,000 美元，以及了四个 DeFi 协议——Balancer （BAL）、Compound （COMP）、Yearn Finance （YFI）和 Sushiswap （SUSHI）。

实际上，启动收益耕作的时机至关重要，比如此前 Yearn Finance 在短短几天内分配了 3 万枚 YFI 代币，引发代币价格出现急剧上涨。相比于 Yearn Finance 刚刚上线的时候，投资者现在所获得的流动性份额会更高，因为此前 YFI 的流动性仅为其峰值的 20%，这意味着如果在价格上涨期间进行收益耕作会收获更多代币。

正如我们在下图中所看到的，如果 YFI 代币收益耕作拖延一天，那么最终的投资组合收益将减少 64%。从绝对值来说，理想的收益耕作最终投资组合价值将会达到 48,011 美元，而如果延迟一天，这一数字就会骤减到 17,267 美元。

-不同投资组合的比较（已部署资金 = 1,000 美元），资料来源：SEBA Research、Coingecko，Debank

-不同投资组合的比较（已部署资金 = 10,000 美元），资料来源：SEBA Research、Coingecko，Debank

结论

上图为回测总结

我们需要强调的是，如今新 DeFi 项目的启动速度太快，任何人都无法对其进行全面的评估。参与此类项目需要深入了解协议之间如何交互。对于拥有相对较大的资本且对各种 DeFi 项目有深入了解的投资者而言，收益耕作可以取得丰硕的收益。但是，投资者必须时刻保持警惕，才能从收益耕作中获得最佳收益——可以看出，在这种情况下，基于中等风险管理的买 / 卖投资策略可以取得最佳业绩表现。

本文讨论的所有代币都是基于比特币为参考，如果按照调整后收益计算的话，你会发现 DeFi Degen 是最糟糕的投资策略选择。如前所述，如果我们消除事后观察的偏见，并假设投资者可能并不总是能够进行理想的收益耕作，那么基于市场趋势的买入 / 卖出策略（假设买入 / 卖出组合中的风险适中）将是投资组合的最佳选择。

风险调整后收益总结

了解收益和费用关系

了解收益率周期，可以帮助投资者确定将资金从一种协议转移到另一种协议的速度——首先，你需要了解市场对以太坊区块空间的需求，然后在收益与费用之间建立关系。收益耕作活动的爆炸式增长需要与以太坊区块链进行多次交互，因此势必会导致对区块空间的需求大幅增加，继而迫使 gas 费用不断上涨。

对于“小型收益耕作农民”而言，Gas 费用已成为他们需要面临的最大问题之一，您也可以访问 PANews 网站去阅读更多有关 Gas 费可能成为问题的文章和信息。鉴于 Gas 费用问题，“小型收益耕作农民”必须谨慎行事。

收益与费用之间的关系

在进一步研究之前，了解收益来自哪里至关重要。在传统金融行业里，收益主要来自清算或借款人通过贷款所创造的价值。在 DeFi 中，收益主要来自清算（需要注意的是，价格并非一直在上涨），DeFi 协议大多需要超额抵押，这种做法有助于确保贷方不会亏损。通过对清算来源进行调查，我们发现超额借贷或小额借款人通常会被强制清算。当杠杆率降低或小额借款人停止借款时，收益率就会下降。当小额借贷者因为费用过高无法与区块链进行交互时，小额借贷者便会停止借贷。下面两幅图显示了在 DeFi 系统中追踪收益来源所需要提出的关键问题，以及费用对收益产生影响的循环关系。

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