赵鹞：从货币经济学视角穿透稳定币

碳链价值编辑组出品

演讲者：北京师范大学经济学博士 赵鹞

关于稳定币，很多业内人士都已经从不同的角度发表了自己的观点，其中大部分观点都是肯定的。然而在上一期「碳话」沙龙中，我们邀请到的赵鹞博士却是一个例外。他对货币学有着深入的研究，同时也乐于站在行业之外，从监管、政府的角度看待稳定币，并对其进行批判。偏信则暗，兼听则明。

以下是碳链价值整理的赵鹞博士演讲全文：

01

J.P.Morgan为何发币

在理解J.P.Morgan发币前得理解什么是清算。国外分为支付、清算、结算三种，但是在我国都统称为清算或者清结算。在清算和结算之前有个过程叫交易，指的是信息的支付指令的一个发起、授权、传输阶段。如果不涉及跨账户部门的货币资金转移，那么就不需要清算，我们可以直接把货币从一个账户转移到另外一个账户。但是如果涉及跨账户机构的这种货币转移，那就需要清算。清算又分为实时和延迟两种模式。

我曾经和纽联储的一个官员交谈过，这位官员对我分析表示：J.P.Morgan发币的原因是美国的支付体系落后以及支付效率低下。

在中国、韩国、香港甚至一些南美地区，清算是由中央银行来进行的，中央银行使用的监督管理系统被称为实时全额结算系统（RTGS）。美国也有这一套系统，美国使用的叫FEDWIRE，但是这个系统已经使用了非常长的时间。从上世纪70年代去建立起来，80年代开始完善，使用至今。FEDWIRE一直没有大面积换代或更新，所以相比其他地区的RTGS来说，FEDWIRE只能说是准实时或者近实时的系统。

举个例子说明FEDWIRE和实时系统的差异。我在美国支付一张支票，一般要五个工作日才能取现，如果中间遇到节假日的话还得顺延。所以在美国有Payday loan，翻译成中文发薪日贷款。这不表示美国人民缺钱，而是因为美国的支付系统，特别是零售支付系统，它不能够做到像我国实时到账。美国企业，尤其是美国政府部门，假设每个月的28号是发薪日。那么28号企业把薪水发了，员工有可能需要过五个工作日甚至一周的时间才能拿到薪水。因为美国人是不储蓄的，在这一周的时间内，员工没有资金，那么只能去借钱。中国的现金贷之所以没办法成功的一个原因是资金是事实到账。在中国，企业上午给你发了薪水，下午绝对到账，除非企业跑路破厂等特殊情况。

基于这个原因，去年11月美联储向全社会（主要是这些支付市场相关的这些主体）征求意见：美国应该怎么样改进我的支付系统，提升我的支付效率，特别是零售支付系统，怎么样赶超中国。

美国是一个非常民主的社会，美联储声称想改造他的系统，但是这需要美国国会进行授权批准和拨款。美联储的官员预计大概需要7到8年的时间，国会才能通过这一项议案并且拨款。等到建设成功可能需要15年时间，最短也需要12年时间，有些银行就等不及了。

我在与一些美国财政部和美联储官员以及清算方面的学者进行交流时，得到一些观点。中国的金融科技的分片技术以及商业模式都源自于美国，但是美国的发展长时间受到抑制，而中国政府正在鼓励该行业的发展，所以中国在这方面的发展远超美国。尽管美国想提升整体金融科技的水平，但是依旧会花费很长时间在政策博弈上。

在这样一个背景下，J.P.Morgan就出来做了一个代币。也不仅仅是J.P.Morgan，其他银行也需要这种这一类的代币。在美联储不支持的情况下，民间先使用代币作为替代品进行实验。早前在2017年，日本的三菱东京日联银行就联合几个大银行发行了一个类似的代币J-Coin。不过这个东西不是基于区块链技术，但是目的和J.P.Morgan是一致的。

日本和美国的支付系统效率都太低了，J.P.Morgan发行代币是不得已而为之。美联储的官员表达了对其的不看好，这个代币本身存在很多问题，因为其背后没有美联储背书和承担，假如出现了流动性风险，谁来承担这个责任？没有美联储和美国财政部的背书，这个支付系统做得越大，风险也越大。

当然，美联储并不担心J.P.Morgan的系统做大。因为做大背后的风险，J.P.Morgan自身承受不起。这个系统最后可能变成经济学上的公地，公地的悲剧源自没人承担法定的义务和责任。那么在这个基础上，J.P.Morgan会将整个代币系统维持在一个可控的体量下。

02

数字货币是用于跨境的货币替代物

我们做了一个研究，选择了2015年3月24日到2017年3月23日这段时间的比特币在全球23家交易所的数据和交易数据，对比了19种法币，最后得出的结论是：交易比特币的人的目的是为了跨境。

以美元作为标的，19种法币除了印度卢比、墨西哥比索和澳大利亚元以外，其他16种法币在23个平台上都符合一价定律。用数字货币解释一价定律就是比特币的平台人民币报价，根据人民币汇率折算成美元，和比特币的平台美元报价是一致的。这就相当于你人在中国买一个汉堡，购买汉堡的人民币价格转换成美元之后和你在美国购买汉堡的价格是一样的。说明在这23个平台里面，比特币的报价是充分反映外汇市场的波动的。进一步说明交易比特币的人的主要目的是跨境，把比特币从本地货币换成美元。

购买比特币，并在国内进行交易，这一现象不会体现国内比特币报价的情况，他体现的是本国货币对美元汇率的变化情况。这一现象最主要的目的就是为了跨境洗钱。如比特币、以太坊、EOS等一系列主流加密货币，最主要的目的用途就是用于跨境，因为其每天的报价充分反映了汇率信息。

参与加密货币交易的人除了炒币之外，就是为了转移资产，这就产生了货币替代这一问题。在上世纪70年代，布雷顿森林体系刚崩溃不久，拉丁美洲和东南亚一些国家比较落后，因此政府机关滋生了腐败现象，大量发行法币，以致最后法币不如纸值钱。这个时候，这些国家的居民更愿意使用美元去进行日常的支付交易。这些使用美元作为货币替代的国家变成美元化，美元化最高峰时期出现在苏联解体之后。

加密资产出现，首先出现在美国，并且它是以美元定价，它没有说以欧元以瑞士法郎来定价，它全部以美元定价。所以美国人认为这种东西就是一种美元化，或是美元化的数字化体现。美国政府没必要去管它，起码美国财政部是这个观点。 美国政府从来没有说他要主动去推美元化，也没有说我要反对，这是市场的结果。那么正是美国对于美元化这样子的长期的一个态度，所以美国财政部对于加密资产这种以美元定价这种交易资产，他们就认为这是正常的美元化。

去年7月份土耳其里拉因为土耳其政府的财政出现问题而闪崩，当时土耳其的比特币报价忽然快速上扬。因为一些人已经知道或者预感到里拉即将出现问题，需要将里拉换成美元，这个时候对比特币的需求就上升，所以比特币价格也急剧上升。

作为对比的是在2016年英国脱欧。在英国脱欧公投结果出来前一段时间英镑兑美元是在一个比较稳定的状态，脱欧结果一公布，英镑兑美元也下跌了，但是比特币对英镑的报价下跌了，而且下跌非常严重。因为民众根本不需要用英镑换比特币，再用比特币换美元，我直接用英镑换美元就行了。 使用英镑换比特币再换美元还得多出2%的手续费。英国不是一个外汇管制的国际，英镑是完全可自由兑换货币，所以不需要用这种加密资产，用比特币或者稳定币去做一个外汇交易的一个中介。这个时候应该卖掉持有的以英镑计价的比特币，卖了换成美元。把英镑计价头寸降下来，美元计价头寸涨上去，所以卖了比特币换成美元，比特币价格也随之下跌。

同样去年人民币汇率也经历了大幅度的波动，我们观察不到国内的人民币价格，因为平台报价都已经被屏蔽掉，所以我们看不到。但是完全可以想象得到，大家对比特币的需求大增。

对于发展中国家来说的话，政府之所以警惕比特币，警惕各种稳定币，因为它是以美元定价，它是服务于美国的，它不是服务于我人民币，而且金融市场它有一个非线性的特征，就是风险是不可预计的。 突然的一个风险出现，有可能大家猝不及防。那么如果从个体理性推广到集体理性来说的话，如果从个体理性来说，我们都应该把在人民币兑美元贬值期间，我们都应该大量的去换美元。但出于外汇管制的原因，我应该把我应该去买各种加密资产，然后把它换成美元。就是个人理性。但是造成的集体后果会是什么样子？人民币可能会跌得更快，但是对于中国人来说，你手里最值钱的是什么？房子。如果你人民币的汇率出现了大幅度的下跌，甚至崩溃，你房子还会涨起来吗？

你为了你手里那几十万几百万的比特币，你把两三千万房子给做没了，这就是个体理性导致集体的不理性。也就是因为这是其中的一个原因，所以我们的中央银行就是人民银行，包括外汇管理局对于加密资产这种交易，它是严格监管，也不是严格监管，是严厉打击。当然实施效果我们可以看，但是从国家安全来说，从整个中国人的这种资产安全来说的话，是不会允许它发展起来。

03

稳定币不稳定

所谓的稳定币它不稳定，是因为它里面有大量的欺诈，USDT可能存在欺诈发行的可能，因为USDT价格的变化的系数是0.94，接近于一。这表明什么？这表明它的这种价格不是真实的靠市场这种均衡形成的一种价格，表明它这个价格有问题，不是一个真正的稳定的价格，或者说不是一个由市场供需反映出来的价格。这个价格是一种典型的操纵之后的价格。因为正常来说的话，如果它是一个靠市场供需形成的价格的话，它价格△Price前面的系数应该是个负数，而不应该是个正数。

很多人都没有想想明白，什么叫稳定币？货币值的稳定或者币值的稳定，根据货币理论来说的话，一个货币的币值的稳定，不是说我的面额的稳定，是我货币购买力的问题。今天的一百块钱人民币可以买一斤苹果，十年之后一百块钱还能买这一斤苹果，那说明我人民币是稳定。这一百块钱人民币，我十年内我都可以稳定的换到一斤苹果，这才是货币币值的稳定。

这是由严密的理论和复杂计算推导出来的结果。从学术表达来说，一个货币的币值的稳定，它的定义是什么？是这一单位货币带给货币持有人的效用比上用这一单位货币能够换的实际消费物品带给持有人的效用，它们的比值是稳定的。

那么在经济系统里面，我们可以把这种政府想象成一个一个去中心化的组织，只不过它行使一些功能治理功能，或者称之为中央计划者。那么在这样子的一个经济系统里面，我的币值的稳定，是因为我的币不断地在增发，为什么要增发？不是说我要骗钱，或者政府增加货币不代表从老百姓手里赚取更多的财富，榨取更多的财富。是因为货币是用于交易。

经济要发展，货币供应量跟不上的话，没法支撑商品，或者是整个经济活动的这种交易。那么稳定币也一样，稳定币要做得越来越大，稳定币的数量会越来越多。如果我这个价格它是由市场供需形成的一个均衡结果的话，也就是说没有人为的干预，或者人为的作假欺诈的话，那么发行的这种稳定币越多，对于发行者来说，这是你的负债。 不管是去中心化的还是中心化的，不管怎么样发行，这都是发行者的负债。那么负债本身在货币的价值上面，它是一个负相关的关系。也就是说如果发行的负债过多的话，那么币值肯定不稳定。因为能够支撑的这种经济模式，不是随着你的发行的稳定币的数量在同步增长，它有可能在一段时间内保持一个稳定，但是你的发行的数量也要增加。所以这个时候我的币的价值其实是在下降。那么在这种情况下，我要维持我的币的价值稳定，那么我就需要另一块收入来填补这个差距。

对于政府而言，政府的税收，政府的财政收入可以用于填补这块差距。那么对于去中心化的这种发行机制来说是什么呢？只能是收费，或者说用发行者自己赚的利润去填补。如果他想维持1美元不怎么波动的话，或者波动很小波动的话，他必须要填补一部分费用进去，或者填补一部分价值进去。因为他不可能去收税，他不是政府，他没有能力收税，那么他只能是从每个交易者的身上收取费，美其名曰稳定费。

大部分人需要稳定币吗？不需要。什么人需要呢？炒币的人需要和洗钱的人需要。炒币的人和洗钱的人不会是不相交的两类人也有可能是同一类人。只要是大家做过股票并且长期做过股票，你看K线图你都看得出来，比特币的k线图是一个典型的庄图。如果不是一个有七八年经验的老韭菜，千万不要炒币。相对于其他主流货币包括比特币，以太坊的庄还稍微有点“良心”。美国的监管部门（包括FBI）已经在调查是谁在操纵这个市场。可能在今明两年将会有调查新闻公布。在美国，这一类金融欺诈最高可以判刑20年，如果加上洗钱，那可能一辈子牢底坐穿。

有人说美国人都已经放松了监管，美国人对于GUSD都没有什么监管，甚至都在纽约经管局进行注册了，所以中国应该给它放开。千万不要听这些人的话，因为他有可能也是庄。有些学者只是假的学者，如果真要听信其言论，最好也要做一番调查研究。

为什么美国对于加密货币如此容忍，而没有像中国九四新政那样子对其打击和干预？因为加密货币都是以美元计价，这里面存在着货币替代的美元化。