从律师角度浅析基金通证化

Samuel Katz，纽约华尔街律师团队 Nellis & Katz LLP 的合伙人、美国及以色列地区的知名区块链行业律师，其专注领域在于证券、公司法、区块链及数字证券方面。Samuel 同时也是区块链公司Rivver Inc. 的副总裁兼总法律顾问。

遇上 STO，传统的基金行业也在发生着变化。

基金的通证化可以说是 STO 发行中一个非常重要的方向：其一，基金可以作为发行人通过 STO 将投资人的权益代币化，向投资人发行数字证券，以募集资金，这将包括法币和虚拟货币；其二，基金也可以作为投资人，参与被投资企业的 STO，用募集的资金购买被投资企业发行的数字证券。

由于基金身处于募资端和投资端上下两个端口，基金通证化也成为了参与 STO 的常见的资产分类之一，随着 Security Token 的行业发展优势逐渐显露且成功发行的案列愈来愈多，基金已然成为了 STO 领域的探索者和先行者之一。 

在本次采访中，区块链行业知名律师 Samuel Katz，在基金通证化上为我们提供了非常专业且有借鉴意义的见解，以下是他的主要观点：

（注：该观点为个人观点，并不构成法律或投资建议）

对于一家正常运用的公司来说，对其股权或债务进行通证化是相对比较容易的（ 假设所面向人群均为合格投资者），但对于一项发行 STO 的基金来说，则要复杂得多。

由于投资者将自己的资金交给一位基金经理来做出投资决策，相关法律法规将会给基金经理带来一些额外的「负担」，使得他们在管理其他人的资金时需要格外谨慎，所以在大多数司法管辖区，基金的法律合规问题要比普通公司的合规复杂得多。因此，通证化基金的发行方在合规方面往往需要考虑得更加广泛。

就基金而言，在许多司法管辖区，如果将基金权益出售给该司法管辖区的成熟投资者或机构投资者，并不需要向政府做出特殊的报备。当然，各司法管辖区的要求各不相同，基金还涉及了专门对于像基金这种金融投资工具的法律规定。在美国,这就包括 1940 年的《投资公司法》和同样是 1940 年的《投资顾问法》, 这两部法律可以说日后成为了其它国家基金立法的重要参考，它有自己的注册要求及规定，发行方也不例外，需要确保其基金和基金经理遵守所有这些规定。

1940 年的立法着重强调保护投资者利益，使风险投资常用的投资方法和风险管理手段受到限制，因此，其中所包含的豁免条件的重要性便体现出来。

STO 发行者需要确保在投资人被接受之前，他们已经符合了当地相关法规，包括对于投资人的更高收入的要求或特定基金的法律豁免，也包括反洗钱的豁免要求。在这之后，根据基金的营销方式的不同，也可能需要一个经纪自营商的牌照。

发行基金类的 STO 时，如何降低法律风险呢？ 

1） 规模较小的基金风险往往较低，因为法律合规要求通常相对而言并不那么严格。

2） 在大多数情况下，针对特定投资者的更为集中的发行流程（包括通过 broker-dealer）也可以有效控制风险，因为这些经济自营商们在营销之前也会对基金进行审查。

若目标市场越大、涉及管辖范围越广，那么，随之而来的便是更加复杂的合规，及更大的风险。 

目前，基金通证化所涉及的资产类别不算少，比较适合的有房地产、艺术品等实物有形资产。

以房地产为例，的确，房地产是一个很好的标的，它相对稳定，从经济角度来看其风险往往较低。在这种情况下，STO 可以为那些原本无法参与某些市场且比较成熟的投资者提供参与的机会。此外，通过 REIT 结构，发行 STO 的情况下，也可以保留房地产的许多税收方面的优势，而对于投资于其它资产的基金——如私人股权或风险投资——在某些司法管辖区上就不会是这样了。通证化的基金还可以通过信息上链，创建一个更透明的定价。

当然，我们预计，通证化基金将比现有基金拥有更大的流动性，因为转账可以更方便地进行，基金权益也可以在数字证券交易平台（所）直接获得。要知道，现在数字证券交易平台们已经逐步登陆美国等地，开展业务。

区块链技术的出现对于基金行业来说，其影响无疑是巨大的，从融资方面去看，通过数字化来简化投资者的投资流程，可让基金经理们扩大其投资者们的数量，从而扩大他们其投资者基础。当然，这需要时间。

然而，目前仍然存在着一些问题。

仍需解决的问题之一是基金类数字证券的保管解决方案。在许多司法管辖区，法律要求、或投资者坚持认为资金应由合格的托管人持有其资产。即是说，仍然有许多投资者不愿意持有 Token，他们仍未准备好从新技术的角度准备去看待这一事物。因此，对于持有基金类的数字证券仍需要一些解决方案出现。这些正在发展之中，这距离基金类数字证券们的大范围采用仍有一段时间。

不过，总会有一些数量的基金愿意去尝试通证化。早期阶段，传统基金们需要看到通证化的好处及其成本。倘若说通证化最终无法带来流动性，也无法给基金及其投资者带来其他更直接的优势，比如透明度等，那么基金经理们就不太可能愿意选择基金的数字证券化这条路了。

在我看来，基金通证化的确可能成为一种未来趋势，但这或将需要几年的时间。

目前，致力于基金通证化发行的平台们，也正在影响着基金行业的方方面面。这使得基金的所有活动将被记录在区块链上，并允许投资者、审计人员甚至如果有必要的话，包括监管机构,都可访问这些基金交易记录。这或将对基金记账、管理等方面产生重大影响，同时也会为审计人员和监管机构节省大量时间和劳动。

这些影响都是比较基础的，最终，我们希望看到的是基金流动性的增加。